Kapitalerhöhung zwingt Aktienkurs auf Tiefpunkt

Zu einem mehrjährigen Kurstief von rund CAD 0,30 führte die Kapitalerhöhung von POET Technologies. Was war geschehen? Wie geht es weiter? Der Pulverdampf beginnt sich zu lichten: Zeit für eine Zwischenbilanz.

English abstract: POET Technologies‘ equity raise led to a multi-year share price low at around CAD 0.30. How could that happen? What will come next? The gun smoke is lifting: time for some interim results.

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Was war geschehen?

Am 12. Oktober hatte POET Technologies die Kapitalerhöhung angekündigt, die genauen Konditionen aber noch offengelassen. Daraufhin setzten Verkäufe ein; der Aktienkurs ging von CAD 0,76 bis auf CAD 0,48 zurück. Am 27. Oktober nach Börsenschluß erfolgte die Preisfestsetzung: Eine Unit sollte CAD 0,36 kosten. Sie besteht aus einer POET-Aktie sowie einem fünf Jahre lang gültigen Warrant, der zum Bezug einer weiteren Aktie zum Preis von CAD 0,52 berechtigt. Die Aktie ist sofort handelbar, der Warrant gar nicht. Der Verkaufspreis bedeutet einen Abschlag von 25 Prozent gegenüber dem bereits stark gedrückten Schlußkurs. Wenig überraschend fiel der Aktienkurs am nächsten Tag auf CAD 0,34 und pendelt zur Zeit um CAD 0,30 herum.

Die Anzahl der Units beträgt 34.800.000; der Erlös beläuft sich somit auf CAD 12.528.000. Davon fließen nach Abzug der stattlichen Gebühren der Investmentbanken CAD 11.651.040 in die POET-Kasse. Die Anzahl der POET-Aktien erhöht sich unmittelbar von 224.533.852 auf 259.333.852 und wird nach Ausübung der Warrants auf 294.133.852 steigen – insgesamt eine Verwässerung von 31 Prozent.

Die Bekanntgabe des erfolgreichen Abschlusses der Kapitalerhöhung erfolgte am 2. November. Offenbar war die Emission aber bereits am 28. Oktober nach wenigen Stunden verkauft gewesen. 90 Prozent gingen an institutionelle Anleger in den USA, der Rest an institutionelle und private Anleger in Kanada. Der niedrige Preis begünstigte den schnellen Verkauf zweifellos.

Vertrauensverlust

Mit dem Kursverlust ging ein massiver Vertrauensverlust einher. Das POET-Management habe absehen müssen, monieren Kritiker, daß die Ankündigung einer Kapitalerhöhung ohne Preisfestlegung Spekulanten eine bequeme Möglichkeit gebe, durch Verkäufe oder Leerverkäufe den Kurs zu drücken, um sich hinterher billig wieder eindecken zu können. Besser wäre es gewesen, mit der Ankündigung sofort einen Ausgabepreis festzulegen.

Wozu brauchte POET Technologies überhaupt eine Kapitalerhöhung? Hieß es nicht bislang, die vorhandenen Mittel reichten bis weit in 2017 hinein? Warum also ausgerechnet jetzt und warum zu derart desaströsen Konditionen? Warum keine andere Art der Finanzierung, etwa per Kredit, Wandelanleihe oder Ausgabe von Bezugsrechten an die Aktionäre? Die Beschreibung der Mittelverwendung im Verkaufsprospekt blieb sehr im Allgemeinen.

Auch Zweifel am grundsätzlichen Funktionieren der POET-Technik wurden laut: Der VCSEL-Transceiver lasse noch immer auf sich warten, und zum Fotodetektor, den POET im April als erstes Produkt mit der POET-Technik angekündigt hatte, hülle sich POET in Schweigen. Anstelle von Erfolgen gebe es eine Kapitalerhöhung. Etliche Aktionäre stiegen entnervt aus und beschleunigten so den Kursverfall.

Der Chef erklärt’s – teilweise

Erst nach Abschluß der Kapitalerhöhung am 2. November beantwortete POET-Chef Suresh Venkatesan in einem Brief an die Aktionäre einen Teil der Fragen. Im Kern läuft es darauf hinaus, daß das Unternehmen über den normalen Kapitalbedarf hinaus dringend eine Reihe von Investitionen tätigen muß.

Weiterentwicklung der POET-Technik verzögert

Die Übertragung der POET-Plattform vom Labor in die Foundry, also in die Produktionsumgebung für die Serienfertigung, sei abgeschlossen. Nun werde die Technik in dieser Umgebung weiterentwickelt und optimiert, erläutert Venkatesan. Er nennt in diesem Zusammenhang ausdrücklich auch den VCSEL und den Detektor.

Allerdings kommt es bei dieser Weiterentwicklung durch Engpässe bei externen Dienstleistern zu Verzögerungen. Wesentlicher Bestandteil der POET-Technik ist die epitaktische Beschichtung der Galliumarsenid-Wafer, die mittlerweile wohl über hundert Schichten verschiedener Materialien in unterschiedlichen Stärken umfaßt. Optimierungen, die eine Veränderung dieser Beschichtung erfordern, lösen einen komplexen Prozeß aus, in dessen Verlauf an verschiedenen Stellen Verzögerungen auftreten können:

1. Zunächst beauftragt POET Technologies den Epitaxie-Dienstleister EpiWorks damit, Galliumarsenid-Wafer dem neuen Rezept entsprechend zu beschichten. Da POET zum Testen der veränderten Epitaxie nur eine Kleinserie benötigt, genießt der Auftrag bei EpiWorks keine besondere Priorität, sondern muß warten, bis Produktionskapazitäten frei werden. Das starke Wachstum optoelektronischer Produkte und die entsprechende Nachfrage, von der ja auch POET Technologies profitieren will, wird hier zum Nachteil, denn EpiWorks Anlagen sind gut ausgelastet und Wartezeiten die Folge.
2. Die fertigen Wafer werden nun zur eigentlichen Chipherstellung in die Wavetek-Foundry in Taiwan transportiert. Dafür benötigt POET Technologies allerdings eine Ausfuhrgenehmigung des US-Handelsministeriums. Wieder heißt es warten – und das nicht nur einmal, sondern für jede einzelne Veränderung der Beschichtung erneut. Aus Sicht des Handelsministeriums ist das nämlich jeweils ein neues Produkt.
3. Bei Wavetek sieht es vermutlich ähnlich aus wie bei EpiWorks: POETs Auftrag wird warten müssen, bis Produktionskapazitäten frei werden.

Das Ergebnis sind die fertigen Chips, die nun geprüft und bewertet werden. Für das, was noch nicht oder noch nicht gut genug funktioniert, ist eine weitere Verbesserungsrunde angesagt. Der ganze Vorgang beginnt von vorn – mit neuen Wartezeiten, die sich laut Venkatesan bis zu mehreren Monaten erstrecken können. Äußerst ärgerlich, denn das Produkt wird viel später fertig als gedacht. Außerdem wirkt es so, als ob gravierende technische Problemen aufgetreten seien. Vor allem aber ist die Sache sehr teuer, denn die Kosten laufen weiter, während die Einnahmen auf sich warten lassen, auch die aus NRE-Umsätzen von Interessenten, die auf einen fertigen Prototypen als Nachweis warten. Und damit sind wir bei POETs Problem: Das Geld wurde knapp.

Was kann POET tun, um gegenzusteuern? Dreierlei:

1. Weitere Epitaxie-Dienstleister finden und sie in die Lage versetzen, POET-Wafer zu produzieren: »Investitionen in die Entwicklung mehrerer Quellen für unsere epitaktischen Wafer« formuliert Venkatesan dies etwas umständlich. Das erfordert eine Vorlaufzeit pro Partner, aber eben nur eine. Und POET hat anschließend bessere Chancen, irgendwo freie Kapazitäten zu finden.
2. Exportverzögerungen vermeiden: POET braucht einen Epitaxie-Dienstleister außerhalb der USA, der die Wafer verzögerungsfrei oder mit nur minimalen Verzögerungen nach Taiwan ausführen kann, idealerweise einen Partner in Taiwan. (Zur Klarstellung: Suresh Venkatesan nennt den Punkt »Export« in seinem Brief leider gar nicht. Ich führe ihn hier der Vollständigkeit halber auf.)
3. Selbst machen: Venkatesan kündigt Investitionen in »wesentliche Anlagen« (capital equipment) an. Leider befleißigt er sich auch hier wieder einer unpräzisen Sprache und läßt offen, um welche Art von Equipment es sich handelt. Man mag an MOCVD-Anlagen für die epitaktische Beschichtungen denken oder auch an Maschinen für die FEOL– oder BEOL-Verarbeitung, also für die eigentliche Chipherstellung. Für Kleinserien käme POET einerseits ohne teure Hochleistungsanlagen aus und wäre andererseits nicht mehr von Dienstleistern abhängig. Doch auch die Beschaffung kleinerer Maschinen kostet Geld und Vorlaufzeit. Möglicherweise plant POET auch eine Kombination aus eigenen Leistungen und externen Zulieferungen.

POET will Marktchancen mit DenseLight-Produkten nutzen

Kurzfristig will POET den Umsatz von DenseLight stark steigern. Die Chancen dazu stehen gut, meint Venkatesan, denn die Nachfrage auf dem Sensorik- und Laser-Markt sei hoch. POET will das Geld aus der Kapitalerhöhung daher auch Produktpalette und Vertrieb von DenseLight ausweiten.

Weiterhin steht noch der Ausbau der DenseLight-Produktionskapazitäten im Raum. Venkatesan hatte im Mai angekündigt, die heutige Zwei-Zoll-Fertigungsstraße für 1,6 Millionen US-Dollar (USD) auf drei oder vier Zoll zu erweitern. Ob es bei Umfang und Kosten der Erweiterung geblieben ist oder die Planungen heute anders aussehen, verrät der POET-Chef nicht. Hinterher reiche die Kapazität jedenfalls für Umsätze von bis zu 100 Millionen USD jährlich, meinte Venkatesan im Webcast am 2016-10-14. Vermutlich wird POET die Anlagen nicht gleicht zu Anfang voll auslasten können, doch wenn der DenseLight-Cashflow die weitere Entwicklung der POET-Technik finanzieren soll, müssen bei einer Umsatzrendite von zuletzt 29 Prozent Umsätze von gut 40 Millionen USD her.

Im Erfolg von DenseLight sieht Venkatesan durch Vertriebskanäle und Kundenbeziehungen eine wichtige Voraussetzung für den kommerziellen Erfolg der POET-Technik.

Gesunde Bilanz wichtig

POET will von Kunden und Kooperationspartnern als solider Partner wahrgenommen werden und aus einer Position der Stärke heraus agieren. Dafür sei eine gesunde Bilanz extrem wichtig, so Venkatesan. Solange der Cashflow negativ ist, heißt das: keine Schulden, jedenfalls keine wesentlichen. Diese Einstellung kann ich gut nachvollziehen. Sie dürfte die Frage beantworten, warum POET die Investitionen nicht fremdfinanziert hat.

Eine faire Lösung wäre es gewesen, Bezugsrechte auf junge Aktien an die Aktionäre auszugeben und einen Bezugsrechtshandel einzurichten. Vermutlich wäre das aber zu aufwendig gewesen und hätte zuviel Zeit gekostet.

Venkatesan kündigte Sparmaßnahmen an, zu denen auch eine zeitweise Reduzierung der Managementbezüge gehören soll. Einzelheiten nannte er allerdings nicht, weder zur Art der Sparmaßnahmen noch zum Umfang oder Dauer der Reduzierung der Bezüge.

Miserabler Ausgabepreis

Keinen Zweifel ließ Venkatesan daran, daß die Preisbildung der Emission auch für POET enttäuschend verlaufen ist. Der Ausgabepreis entspreche keineswegs dem, was das Management als langfristigen Wert des Unternehmens ansehe, schrieb der POET-Chef. Für die Bedingungen einer Kapitalerhöhung seien allerdings Investorennachfrage und Investmentbanken entscheidend. Und das Unternehmen müsse die nötigen Investitionen jetzt und nicht später tätigen können. Mit anderen Worten: »Wir brauchten das Geld sofort und hatten keine andere Wahl, als auf die Bedingungen der Investmentbanken einzugehen.«

Das erklärt allerdings nicht, wieso POET bei der Ankündigung der Kapitalerhöhung beim Kurs von CAD 0,80 nicht auch sofort den Ausgabepreis festgesetzt hat. Bei einem Abschlag von 25 Prozent wären das CAD 0,60 mit einer entsprechend geringeren Verwässerung gewesen. Ist POET hier falsch beraten worden?

Nicht zu Unrecht weist Venkatesan darauf hin, daß POET nun auch erfahrene („sophisticated“) institutionelle US-Investoren gewonnen habe. Davon verspricht er sich eine bessere Wahrnehmung auf den internationalen Finanzmärkten.

Gewinner und Verlierer

Insgesamt finde ich POETs Argumentation zur Notwendigkeit und zum Zeitpunkt der Kapitalerhöhung plausibel und nachvollziehbar. Das Unternehmen braucht das Geld jetzt, um Produktentwicklungen und Geschäft zügig genug vorantreiben zu können.

Fragwürdig ist aber die Art und Weise, in der die Kapitalerhöhung durchgezogen wurde. Ich denke, das lag auch an der Unerfahrenheit der POET-Manager, möglicherweise gepaart mit Selbstüberschätzung. Die POET-Leute kommen aus der Technik und sind erfahrene Fachleute. Da kann es leicht passieren, sich auch auf anderen Gebieten für klug, geschickt und erfahren zu halten, etwa beim Leiten einer börsennotierten, unterkapitalisierten Microcap oder beim Aushandeln von Kapitalmarktdeals. Doch dann zeigt sich: Hier sind die Investmentbanker die Erfahrenen, sitzen am längeren Hebel und nutzen die finanzielle Zwangslage des Unternehmens weidlich aus. Ihnen ist an einem niedrigen Aktienkurs gelegen, denn sie tragen das Absatzrisiko. Je niedriger der Ausgabepreis, desto leichter läßt sich die Emission unterbringen. Eine bittere Erfahrung für die POET-Manager: Andere haben die Nase vorn und die eigene blutet. Dem früheren POET-Chef und Kapitalmarktexperten Peter Copetti wäre das vermutlich nicht passiert; er hätte zumindest bessere Bedingungen herausgeholt. Und: Copetti war sich seiner eigenen Grenzen bewußt.

Neben den Altaktionären, zu denen auch die ehemaligen Eigentümer von DenseLight und BB Photonics sowie POET-Erfinder Geoff Taylor zählen, sind die POET-Manager Verlierer dieser Kapitalerhöhung. Nicht nur finanziell: Abgesehen von ihren derzeit völlig wertlosen Optionen sind ihre Glaubwürdigkeit und das Vertrauen der Aktionäre weitgehend auf der Strecke geblieben. Das Management wird nun in den kommenden Wochen und Monaten Erfolge bei der Technik vorweisen müssen, wenn die nächste Hauptversammlung nicht sehr unangenehm verlaufen soll. Das Vertrauen der POET-Lenker in die Technik ist jedenfalls ungebrochen.

Doch hat die Kapitalerhöhung auch ihre Gewinner. Nein, damit meine ich nicht nur die Investmentbanken, Trader und Neuaktionäre – wobei letztere steigende Kurse brauchen, bevor sie sich zu den Gewinnern zählen dürfen.

Gewonnen hat vor allem das Unternehmen POET Technologies zusammen mit seinen Mitarbeitern in Kanada, Singapur und den USA, weil wieder genügend Geld für das operative Geschäft in der Kasse ist – und vor allem für die Weiterentwicklung der POET-Plattform mit VCSEL-Transceiver und Fotodetektor als ersten Produkten. Sie sollen Fachwelt und potentiellen Kunden die Einsatzfähigkeit der POET-Plattform demonstrieren und sind daher entscheidend für die Kommerzialisierung. Nicht ausgeschlossen, daß gerade zum Detektor bald Näheres zu hören sein wird.

Wie geht es weiter?

Für den 28. November nach Börsenschluß hat POET Technologies die Bekanntgabe der Q3-Zahlen angekündigt. Außerdem will das Unternehmen einen Statusbericht und Ausblick geben.

Mit allgemeinen Worten und Absichtserklärungen werden sich die Aktionäre aber kaum zufriedengeben. Das verlorene Vertrauen kann sich das POET-Management nicht durch Worte zurückverdienen, sondern nur durch klare Fakten und Erfolge. Funktionierende Prototypen des Fotodetektors oder des VCSEL-Transceivers könnten viel bewirken. Ersatzweise sollte POET den Stand der Produktentwicklung und die nächsten Schritte nachvollziehbar erläutern. Wenn POET am Vertrauen der Aktionäre gelegen ist, sind Offenheit und präzise Sprache angesagt – auch und gerade in Bezug auf das, was nicht rund läuft.

Entscheidend ist, daß POET mit den frischen Millionen auskommt, bis das Unternehmen einen positiven Cashflow generiert – zunächst aus DenseLight-Umsätzen und später aus der POET-Plattform. Das Risiko einer weiteren Kapitalmaßnahme ist meiner Ansicht nach aber nicht unrealistisch, zumal der vorliegende Wertpapierprospekt die kurzfristige Aufnahme weiterer 37 Millionen USD ermöglicht. Ein zusätzliches Risiko ist der niedrige Aktienkurs, der POET Technologies trotz Giftpille zu einem billigen Übernahmeziel macht.

Zweifel an der Technik habe ich nicht, sondern teile den Optimismus des POET-Managements. Der Fotodetektor lieferte hervorragende Werte, die Integration von Optik und Elektronik wurde nachgewiesen. Der VCSEL steht zwar noch aus, doch im Labor funktioniert er, und die von POET Technologies genannten Verzögerungen erklären hinreichend, warum noch keine positiven Ergebnisse aus der Foundry vorliegen. – Übrigens wurden POET Technologies erst vor wenigen Tagen die Patente „Optoelectric Integrated Circuit“ und „Fabrication methodology for optoelectronic integrated circuits“ zuerkannt.

Der Aktienkurs scheint bei CAD 0,30 einen Boden gefunden zu haben. Zum Verkaufen ist es jetzt ohnehin zu spät. Wer glaubt, daß die Technik funktioniert und POET Technologies kein weiteres Eigenkapitalmehr benötigen wird, kann jetzt sehr günstig einsteigen. Vorsichtigere warten lieber den 28. November mit Q3-Zahlen und Ausblick ab. Wenn POET nun noch anfinge, präzise und detailliert zu kommunizieren – aber das ist vermutlich noch ein längerer Lernprozeß.

Quellen

• POET Technologies Announces Proposed Public Offering of Common Stock, POET Technologies, 2016-10-12
• POET Technologies Announces Public Offering of Units, POET Technologies, 2016-10-27
• POET Technologies Confirms C$12.5 Million Public Offering of Units, POET Technologies, 2016-10-28
• Prospectus Supplement to the Short Form Base Shelf Prospectus dated October 6, 2016, POET Technologies, 2016-10-28
• POET Technologies Completes C$12.5 Million Public Offering of Units November, POET Technologies, 2016-11-02
• POET Technologies Issues CEO Letter to Shareholders, POET Technologies, 2016-11-02
• POET Technologies to Announce Third Quarter 2016 Results on November 28, POET Technologies, 2016-11-03
• Optoelectric Integrated Circuit“, US Patent 9,490,321, 2016-11-08
• Fabrication methodology for optoelectronic integrated circuits, US Patent # 9,490,336, 2016-11-08

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